sunnuntai 16. maaliskuuta 2014

CAPM ja faktorimallit


Arvopaperimarkkinasuora kuvaa osakkeen tuoton odotusarvon ja markkinariskin (betan) välistä suhdetta. Arvopaperimarkkinasuora antaa sijoituksen tuotolle vertailukohdan. Kun sijoituksen betakerroin (systemaattinen riski) tunnetaan, suoralta nähdään, paljonko kyseisen sijoituksen pitäisi tuottaa. Tämä tuotto koostuu riskipreemiosta kyseisen riskin sisältävälle sijoitukselle sekä korvauksesta rahan aikaarvolle.

Alihinnoitellut osakkeet sijaitsevat suoran yläpuolella eli ne tuottavat enemmän kuin riskin mukaan pitäisi. Ylihinnoitellut osakkeet sijaitsevat puolestaan suoran alapuolella. Tätä osakkeen markkinoilla vallitsevan tuoton ja mallin antaman ennusteen erotusta merkitään kreikkalaisella aakkosella α (alfa).

CAPM (Capital AssetPricing Model) on tärkeä malli hinnoitellessa osakkeita. CAPM teoria olettaa, että oikein hinnoitellut arvopaperit ovat arvopaperimarkkinasuoralla eli ne tarjoavat juuri oikean tuotto/riski-suhteen.

Tavanomaista korkeampaa tuottoa ei voi mallin mukaan saada ilman tavanomaista korkeampaa riskiä. Korkeakaan riski ei takaa korkeaa tuottoa, vaan ainoastaan mahdollistaa sen.

Faktorimallit

Faktorihinnoittelumalleja ovat esimerkiksi arbitraasihinnoittelumalli ja kolmen faktorin malli.

APT (Arbitrage Pricing Theory) eli arbitraasihinnoitteluteorian kehitti S. Ross 1970-luvun puolivälissä. CAP-mallin tavoin APT olettaa, että jokaisen osakkeen hinta riippuu osittain makrotaloudellisista tekijöistä (faktoreista) ja osittain yrityskohtaisista tekijöistä. 

Lähtökohtaoletuksena APT:ssa on, että sijoittaja on valmis lisäämään salkkunsa tuottoa, jos se voidaan tehdä lisäämättä riskiä. Tämä voi olla mahdollista arbitraasin avulla. Arbitraasi tarkoittaa tilannetta, jossa sijoittaja voi saada voittoa ilman minkäänlaista riskiä (tai pienellä riskillä). Tällainen tilanne voi olla mahdollinen, mikäli arvopaperi noteerataan esimerkiksi kahdessa eri pörssissä ja näissä hinnat eroavat toisistaan. Esimerkiksi kaupankäyntikulut voivat tehdä arbitraasista kannattamatonta, vaikka se olisi teoriassa mahdollista.

Tyypillisesti faktorimallissa osakkeen tuottoon vaikuttaa yhtäaikaisesti useampi tekijä eli faktori, joita voivat olla esim. korkotaso tai kansantuotteen kasvu. APT-teoria olettaa kuten CAP-mallikin, että jokaista osaketta kohtaa kaksi riskiä. Ensimmäinen tulee makrotaloudellisista tekijöistä ja toinen yrityskohtaisista. Yrityskohtainen riski voidaan poistaa hajauttamalla, mutta makrotaloudellisten tekijöiden aiheuttamaa riskiä ei.

APT:n mukaan osakkeen (i) riskipreemioon vaikuttaa kuhunkin mallin faktoriin liitetty riskipreemio eli faktorin ja riskittömän koron erotus ja kyseisen osakkeen herkkyys niille. Kaksi hyvin hajautettua portfoliota, joilla on samat herkkyydet faktoreille, käyttäytyvät samalla tavoin ja tuottavat saman verran. Jos näin ei ole, on löytynyt ”melkein” arbitraasi. Se kuitenkin katoaa sijoittajien hyödyntäessä sen.

APT-teorian hyvä puoli CAPmalliin verrattuna on se, että markkinaportfoliota ei tarvitse identifioida, jolloin mallin testaaminen helpottuu oleellisesti. Toisaalta malli ei ota mitään kantaa siihen, mitä faktorit ovat ja kuinka monta niitä on. Tämän takia malli ei ole yhtä suosittu kuin CAPM, vaikka molemmat mallit päätyvät samaan lopputulokseen tuoton odotusarvon ja betan suhteesta.

Kolmen faktorin malli

Tutkimustulokset ovat osoittaneen, että markkinaportfolion lisäksi osaketuottoja ovat selittäneen myös yrityksen koko ja tasearvon suhde markkinaarvoon. Tähän perustuu Faman ja Frenchin (1995) kolmen faktorin malli, jossa kyseiset tekijät yhdessä selittävät osakkeen tuottoja.

Markkinafaktori on osakeindeksin tuotto vähennettynä riskittömällä korolla.

Kokofaktori on pienten yritysten osakkeiden tuotto vähennettynä suurten yritysten osakkeiden tuotolla.

Kolmas faktori saadaan tasearvon suhteesta markkinaarvoon (B/M-tunnusluku) siten, että faktori on korkean suhdeluvun osakkeiden tuotto miinus matalan suhdeluvun osakkeiden tuotto.

Lähteet:

Jari Kankaanpää, rahoituksen jatkokurssi 2011

Ei kommentteja:

Lähetä kommentti