sunnuntai 4. toukokuuta 2014

Mergers and Acquisitions



Yrityskaupat ja yritysjärjestelyt (Mergers and Acquisitions, M&A) viittaa yleisesti yhtiöiden yhdistymiseen fuusioiden ja yritysostojen kautta. Fuusiossa kaksi yhtiötä sulautuvat yhdeksi uudeksi yhtiöksi. Yritysostossa toinen yritys ostaa toisen, eikä uutta yhtiötä synny.

Erilaisten yritysjärjestelyiden syyt

Syynä yritysjärjestelyihin voi olla esimerkiksi listattujen yhtiöiden omistusrakenne ja shareholder value -ajattelu, koska suurissa listayhtiöissä ei usein ole yhtä pääomistajaa, ja toimivan johdon tavoitteena on shareholder valuen kasvattaminen.

Syyt voivat liittyä myös kilpailun kiristymiseen ja kansainvälistymiseen, asiakkaat esimerkiksi saattavat vaatia globaalia palveluverkkoa.

Yrityskauppojen syyt saattavat liittyä myös finanssimarkkinoiden ja pääomaliikkeiden kansainvälistymiseen. Kansainvälinen finanssikriisi on esimerkiksi vaikuttanut yritysten rahoituksen saamiseen. Toisaalta uusia toimijoita on tullut mukaan, esimerkiksi pääomasijoittajia ja rahastoja.

Yritysjärjestelyillä saavutettavia hyötyjä ovat esimerkiksi kansainvälistyminen, tuotannon laajentaminen, markkinaosuuden kasvattaminen kilpailijoihin verrattuna, taseen ja rahoitusaseman vahvistaminen, kustannus- ja tuottosynergioiden saavuttaminen, tuotekehitykseen panostaminen, jakelu- ja markkinointikanavien lisääminen, osakkeen arvostuksen parantaminen ja rahoituksen hankkiminen kansainvälisiltä markkinoilta tai uusilla sijoitusinstrumenteilla.

Fuusiot

Osakeyhtiö (sulautuva yhtiö) voi sulautua toiseen osakeyhtiöön (vastaanottava yhtiö), jolloin sulautuvan yhtiön varat ja velat siirtyvät vastaanottavalle yhtiölle ja sulautuvan yhtiön osakkeenomistajat saavat sulautumisvastikkeena vastaanottavan yhtiön osakkeita (OYL 16:1). Vastike saa olla myös rahaa, muuta omaisuutta ja sitoumuksia.

Fuusioon liittyy usein molempia osapuolia motivoivia tekijöitä:

- Teollisuudenalan arvoketjun uudelleenstrukturointi
- Kustannuskilpailuun vastaaminen
- Prosessien ja teknologioiden parantaminen
- Tuotannon määrän lisääminen olemassa olevilla tuotantolinjoilla
- Nykyisten johtajien parempi hyödyntäminen
- Ylimääräisten pääomien ohjaaminen paremmin tuottaviin kohteisiin
- Verotukseen liittyvien etujen saavuttaminen

Fuusion syynä saattaa olla mittakaavaetujen hakeminen ja kustannusten alentaminen sitä kautta. Mittakaavaetujen saavuttaminen on horisontaalisten fuusioiden luonnollinen tavoite. Sama tavoite saattaa ajaa myös monialayhtiöiden fuusioon (conglomerate merger). Säästöjä voidaan saada yhteisistä keskitetyistä funktioista, kuten taloushallinnosta. Myös vieraan pääoman kustannus saattaa olla alempi fuusioituneille yhtiöille kuin yksittäiselle yhtiölle olisi.

Fuusioita voidaan toteuttaa myös vertikaalisesti, jolloin yhtiöt pyrkivät saamaan haltuunsa isomman osan arvoketjusta esimerkiksi fuusioitumalla raaka-ainetoimittajien kanssa. Fuusioituminen tapahtuu siis esimerkiksi tavarantoimittajan tai asiakkaan kanssa. 

Fuusion avulla pieni yhtiö voi saada tarvitsemiaan resursseja suuremmalta yhtiöltä. Esimerkiksi hyvän tuotteen omaava pieni yhtiö voi saada fuusioitumisesta hyötyä, jos se saa sen avulla käyttöönsä paremman tuotanto- ja myyntikanavan. Fuusio voi olla kannattava, kun kahdella yhtiöllä on molemmilla jokin resurssi, josta toinen yhtiö voi hyötyä.

Toinen mahdollinen syy fuusioon on se, jos yhtiö toimii kypsällä toimialalla ja kassavirta on vahva, mutta uusia, kannattavia investointikohteita ei ole näköpiirissä. Tällöin yleensä yhtiön pitäisi jakaa ylijäävät vavat osinkoina omistajilleen. Yhtiön johto ei välttämättä halua tätä tehdä, vaan saattaa mieluummin haluta käyttää varat toisen yhtiön osakkeiden ostamiseen.

Yhtiö, jonka toiminta kerryttää varoja, joita ei jaeta omistajille tai sijoiteta yritysostoihin, saattaa joutua yrityskaappauksen (takeover) kohteeksi.

Fuusioiden hyvät ja huonot puolet

Fuusion hyviä puolia on esimerkiksi, että transaktioriski on pieni ja lainsäädäntö ja verotusmenettely ovat pääsääntöisesti selkeät ja testatut. Kyseessä on verotuksellisesti neutraali transaktio. Lisäksi useita sulautumisia voidaan tehdä samanaikaisesti.

Huonoksi puoleksi fuusiossa voidaan katsoa, että se fuusiomenettely on ajallisesti pitkä, yleensä kuusi kuukautta. Lisäksi yli 10 prosentin käteisvastike aiheuttaa sulautuvan yhtiön purkautumisen verotuksessa, ja fuusio on mahdollinen ainoastaan suomalaisten yhtiöiden välillä.

Yritysostot / liiketoimintakauppa

”It is cheaper to buy a business than to build a business.”

Liiketoimintakaupassa myyjä luovuttaa joko kaikki tai yhteen tai useampaan liiketoimintaansa kohdistuvat varat, siirtyviin varoihin kohdistuvat velat ja siirtyvään toimintaan kohdistuvat varaukset siirrettävää toimintaa jatkavalla yhtiölle.

Yrityskaupoissa myyjän motiivi myydä voi liittyä yhteen tai useampaan seuraavista:

- Omistaja on eläköitymässä tai etsii muusta syystä exit-mahdollisuutta
- Kyvyttömyys kilpailla itsenäisenä yhtiönä esim. pääoman puuttumisen takia
- Tarve etsiä kustannussäästöjä mittakaavatuotannon eduista (economies of scale)
- Mahdollisuus saada käyttöön tarvittuja resursseja

Yritysostossa ostajan motivaatio liittyy usein johonkin seuraavista:

- Liikevaihdon ja/tai tuottojen kasvattaminen
- Kustannussäästöt
- Vertikaalisten tai horisontaalisten synergiaetujen tai mittakaavatuotannon etujen saavuttaminen
- Sijoittajilta tuleva paine yrityksen kasvattamiseen
- Yhtiön resurssit eivät ole täysin käytössä
- Tarve hajauttamiseen esim. uusille markkinoille tai uusiin tuotteisiin
- Kilpailijan ostaminen (markkinaosuuden kasvattaminen tai hintakilpailun vähentäminen)
- Pääsyn hankkiminen uusiin tai kehittyviin teknologioihin
- Ostajan ja myyjän toimintojen strateginen yhteensovittaminen

Yhtiöt, joista löytyy mahdollisuuksia esimerkiksi kustannusten leikkaamiseen tai myynnin ja tuottojen kasvattamiseen saattavat olla yritysoston kohteena. Tällaiset yritysostot saattavat johtaa kivuliaaseen saneeraukseen uuden omistajan toimesta. Tällöin ei yleensä ole kyse siitä, että kahden yhtiön yhdistyminen tuottaisi suoranaisia hyötyjä.

Yritysoston tarkoituksena voi olla asettaa parempi johto tehottomasti toimivalle yhtiölle. Fuusio ei ole ainoa keino yhtiön johdon vaihtamiseen, mutta se saattaa olla joskus ainoa yksinkertainen ja käytännöllinen tapa.

Suurimmat mahdollisuudet tehokkuuden parantamiseen ovat usein toimialoilla, joissa on liikaa yhtiöitä ja liikaa kapasiteettia (vrt. esim. paperiliiketoimintaEuroopassa).

Näissä olosuhteissa nähdään usein paljon fuusioita ja yritysostoja, jotka johtavat kapasiteetin pienenemiseen, työntekijöiden vähentämiseen ja pääomien vapautumiseen tehokkaampaan käyttöön.

Acquisition finance

Yrityskauppojen ja yritysjärjestelyjen (M&A) perustermejä on esimerkiksi ”Acquisition finance”, jolla viitataan yleensä pääomasijoittajan tekemän LBO-tyyppisen yrityskaupan rahoittamiseen.

Kun pankki toimii yrityskaupan rahoittajana, yrityskauppaan liittyvä kauppahinta suoritetaan yleensä joko käteismaksuna tai osakevaihtona tai niiden yhdistelmällä siinä vaiheessa kun kaupat yleiset ja erityiset ehdot täyttyvät.

Yleisinä ehtoina voidaan pitää mm. osakkeenomistajien ja/tai yhtiön hallituksen sekä yhtiökokouksen päätöksiä. Erityisinä ehtoina voidaan pitää esimerkiksi kilpailuviranomaisten yrityskaupalle antamaa lupaa.

Yrityskauppojen rahoittamiseen liittyy yleensä laaja ja kattava vakuutusjärjestely. Yleensä vain suuryritykset voivat järjestää luottoja ilman perinteisiä vakuuksia. Tällöin lainaehtoihin yleensä sisällytetään kovenantteja eli erityisehtoja. Kovenantin rikkoutuminen voi pahimmillaan johtaa luoton takaisinmaksamiseen.

Muiden kuin suuryritysten tapauksessa kovenanttien lisäksi käytetään yleensä perinteisiä vakuuksia, esimerkiksi kiinteistöjä ja osakkeita tai muita käteispantteja, kuten rahatalletuksia tai erilaisia sulkutilijärjestelyitä (”escrow account”).

LBO

LBO (Leveraged Buy-Out) kuvaa yritysjärjestelyn jälkeistä tilaa. Yrityskauppa on pääsääntöisesti rahoitettu vieraalla pääomalla, jolloin velkavivulla voidaan maksimoida oman pääoman tuotto erityisesti myöhemmin, esimerkiksi 3-5 vuoden kuluttua tapahtuvan yrityksen listautumisen tai yritysmyynnin yhteydessä.

LBO-tyyppinen yrityskauppa toteutetaan siten, että tarkoitusta varten perustetaan erillinen yhtiö, joka ostaa yrityksen. LBO:lle tyypillisiä piirteitä ovat:

- Velan suuri määrä
- Johdolle annettavat kannustimet (esimerkiksi optiojärjestelyn tai suoran omistuksen kautta)
- Ostajana ovat yksityiset sijoittajat

LBO-yrityskaupan tyypillinen pääomarakenne on seuraavanlainen (Jonas Ahlblad 2003):

Oma pääoma, pääomasijoittajan sijoitus 30-35%
Oma pääoma, johdon sijoitus 2-5%
Mezzanine 10-15%
Muut rahoitusinstrumentit 0-10%
Seniorirahoitus 45-55%

Muut rahoitusinstrumentit koostuvat lähinnä seuraavista instrumenteista: vendor loans, capital loans ja high-yield bonds.

Finanssikriisin vaikutus on ollut yrityskauppamarkkinaan selvä. Oman pääoman osuudet ovat kasvaneet pääomasijoittajien toteuttamissa yrityskaupoissa niin Suomessa kuin koko Euroopassakin. (EY lehdistötiedote 2010.)

Rahoitusrakennetta tarkasteltaessa toinen merkittävä tekijä on kokonaisvelan suhde käyttökatteeseen (Debt to EBITDA) ja seniorivelan velan suhde käyttökatteeseen (Senior Debt to EBITDA).

MBO

MBO (Management Buy-Out) tarkoittaa tilannetta, jossa yrityksen johto ostaa vähintään yli 50 prosenttia äänivaltaisista osakkeista tai ostoon oikeuttavia optioita. Tällä saatetaan myös tarkoittaa tilannetta, jossa johdolla on yrityskaupan jälkeen merkittävä vähemmistöosuus.

Buy-In tarkoittaa tilannetta, jossa ulkopuolinen taho, jolla ei ennestään ole yhteyksiä ostettavaan yritykseen, ostaa yrityksen. Esimerkkinä voi olla MBI (Management Buy-In), jossa ulkopuolinen johto, jolla ei ole ennestään yhteyksiä ostettavaan yhtiöön ryhtyy johtamaan yritystä yrityskaupan jälkeen.

Public to private -tyyppinen yrityskauppa tarkoittaa, että jokin taho tekee arvopaperimarkkinalain mukaisen julkisen ostotarjouksen pörssiarvoltaan aliarvostetusta yhtiöstä. Tarjouksen tekijänä on usein pääomasijoitusrahasto. Transaktio on yleensä LBO-tyyppinen, ja tarjouksen tehnyt taho uskoo voivansa omistusaikanaan lisätä omistaja-arvoa (shareholder value).


Lähteet:

Henry Hiljanderin luento (Rahoituksen jatkokurssi 2011)
Brealey, Myers & Allen: Principles of Corporate Finance (2011 10th Edition)

Ei kommentteja:

Lähetä kommentti